[기획: 주간 시황] 서울은 뉴욕보다 먼저 내렸다 — 코스피 한 주 11.7% 하락은 이익 전망 하향보다 위험 축소로 읽힌다

지난주(11월 2~6일) 코스피는 11.71%, 코스닥은 11.06% 내렸습니다. 금요일엔 개장 직후 서킷브레이커(지수가 크게 내릴 때 거래소가 그 시장의 모든 주식 매매를 잠시 멈추는 장치)가 발동됐습니다.

같은 달력 주 뉴욕 나스닥은 3.4% 내렸습니다(미국 금요일 장은 서울에 오늘 처음 반영됩니다). 같은 매도라도 이유는 둘로 갈립니다. 하나는 이익 전망, 즉 기업이 앞으로 열두 달 벌 이익이 줄어들 것으로 보고 파는 매도입니다. 다른 하나는 이익 숫자가 그대로여도 손실 가능성을 줄이려고 들고 있던 주식을 덜어내는 위험 축소(포지션 정리)입니다. 지난주 격차는 한국 기업의 이익 전망이 꺾였다는 뜻일까요, 외국인의 위험 축소가 반도체 두 종목(삼성전자·SK하이닉스)에 몰렸다는 뜻일까요?

우리 답은 «이익 전망보다 위험 축소»입니다. 증권사 숫자로는 이익 전망이 주가만큼 꺾이지 않았고, 코스피에서 한 주 내내 판 쪽은 외국인이었습니다. 다만 하락은 두 종목에 그치지 않고 코스닥까지 넓었습니다. 확신도는 낮음~중간입니다. 오늘 서울 장에는 나스닥의 금요일 반등과 미국 10월 고용 숫자가 처음 들어오고, 이번 주 수출과 미국 물가 발표가 같은 질문의 다음 확인 지점입니다.

한 주 하락의 대부분은 마지막 이틀에 났고, 외국인은 다섯 거래일 내내 팔았다

날짜가 같으면 서울 장이 먼저 열리고 뉴욕 정규장은 한국 시간 다음 날 새벽에 끝나, 미국 어느 날의 장은 다음 날 서울 장에 처음 반영됩니다(세션 시차). 거꾸로 미국 장 마감 뒤 나온 실적은 서울이 뉴욕 정규장보다 먼저 받습니다(4일 AMD · 5일 퀄컴).

«전날 밤 뉴욕» 열을 코스피 등락과 나란히 보면, 서울이 크게 내린 5일과 6일은 각각 뉴욕이 오른 밤과 크게 내린 밤의 다음 날입니다.

격차는 뉴욕이 오른 밤 다음 날 크게 벌어졌다

미국 5일 밤 나스닥은 5.52% 내렸고, 필라델피아 반도체지수(미국에 상장된 반도체 대표 종목 지수)는 그보다 훨씬 크게 내렸습니다. 다음 날 서울 코스피는 6.02% 내려 나스닥 낙폭과 비슷했고, 두 종목은 반도체지수보다 덜 내렸습니다. 반대로 그 전날 서울은 다우가 3.03% 오르고 나스닥도 올라 마감한 미국 4일 밤 다음 날 5.28% 내렸습니다. 한 주 하락의 대부분이 이 이틀에 났고, 그중 하루는 서울이 뉴욕보다 먼저 내린 날이었습니다. 다만 5일은 서울이, 다음 분기 이익 가이던스가 시장 예상에 못 미친 퀄컴 실적을 뉴욕 정규장보다 먼저 받은 날이기도 합니다. 미국 중간선거 결과는 그 전날 밤 뉴욕 장에 이미 들어가 있었습니다. 그래서 «먼저 내렸다»만으로는 두 읽기가 갈리지 않습니다. 위험 축소 쪽으로 기우는 근거는 순서입니다. 외국인은 선거 결과와 퀄컴 실적이 들어오기 전인 2일과 3일에도 팔았습니다.

금요일(6일) 서킷브레이커로 멈췄던 매매가 다시 열린 뒤, 거래소는 매도 사이드카(선물 가격이 크게 내릴 때 프로그램 매도 주문을 잠시 멈추는 장치)도 발동했습니다. 그날 외국인은 코스피에서 2조7천억원 넘게 순매도(판 금액이 산 금액보다 많았다는 뜻)했고, 원/달러 환율은 14.5원 올라, 하루 상승 폭으로는 6개월 만에 가장 컸습니다. 다만 외국인이 매일 판 앞 나흘(2~5일) 원/달러는 1,341~1,344원에 머물렀고, 원화 약세는 6일 하루에 몰렸습니다. 외국 자금이 원화 자산 자체를 줄였다는 신호로는 하루치입니다.

이 매도는 그날 하루의 일이 아니었습니다. 외국인은 코스피가 오른 2일과 4일에도 팔아, 다섯 거래일 내내 모두 10조원 넘게 순매도했습니다. 가장 많이 판 날은 5일과 6일로, 이틀에 6조원 넘게 팔았습니다. 매도는 반도체 두 종목에 몰렸고, 두 종목은 한 주 동안 각각 16%, 20% 넘게 내려 지수보다 더 내렸습니다. 같은 주 기관은 4조4천억원대, 개인은 4조원 가까이 순매수했습니다. 오른 날에도 매도가 끊기지 않았다는 점이 위험 축소 쪽 근거입니다. 다만 이 모양만으로는 이익 전망을 낮춰 판 매도와 갈리지 않고, 둘을 가르는 것은 아래 증권사 숫자입니다. 4일 아침 우리 글(외국인과 기관이 함께 판 날 — 어제 코스피 하락은 반도체 이익 전망 매도보다 위험 축소 매도에 가깝게 읽힌다)은 3일 하락을 이익 전망 매도보다 위험 축소 매도에 가깝게 읽었고, 한 주를 놓고 보아도 그 읽기는 이어집니다.

국내 투자자의 강제 매도는 5일까지의 숫자로는 커지지 않았습니다. 미수 계좌 반대매매(주식을 산 대금을 결제일까지 못 낸 계좌의 주식을 증권사가 강제로 파는 것)는 10월 14일 893억원에서 11월 5일 84억원으로 줄어 있었습니다(보도 기준). 6일 하락분과 신용융자 쪽 강제 매도는 이 숫자에 들어 있지 않습니다.

그러면 이익 전망은 정말 그대로일까요? 증권사 숫자로는 주가만큼 꺾이지 않았습니다. 그러나 증권사 추정은 가격보다 늦게 움직입니다. 대신증권 이경민은 서울 마감 시황에서 미국 중간선거 뒤 AI 데이터센터 인허가·전력 규제 강화 우려를 하락 재료로 꼽았습니다. 칩 수요, 즉 이익 전망에 닿는 우려입니다. 이익 전망 하향이 가격에 먼저 반영돼 있을 가능성은 그래서 지울 수 없습니다. 두 종목만 따로 본 증권사 이익 추정이 어떻게 바뀌었는지는 이번에 확인하지 못했습니다.

같은 기간 12월 연준 금리 인상 확률은 10월 말보다 낮아져, 할인율이 올라서 생긴 하락으로 읽기도 어렵습니다. 두 종목이 없는 코스닥도 한 주 11% 넘게 내렸습니다. 그런데 코스닥의 외국인 순매도는 코스피보다 훨씬 작아, 외국인 매도만으로는 코스닥 하락이 설명되지 않습니다. 6일 아침 우리 글(어제 하락은 두 메모리 회사에서 시작해 장중에 반도체 밖으로 번진 것으로 읽힌다 — 현대차·셀트리온은 그래도 올라 마쳤다)은 반도체 밖 업종까지 지수만큼 내리면 넓은 하락으로 이어진다고 적었는데, 그날 코스피에는 오른 업종이 하나도 없었습니다. 외국인 매도는 두 종목에 몰렸지만, 가격 하락은 시장 전체로 넓었습니다.

그래서 우리는 지난주 한·미 격차를 이익 전망 하향보다 위험 축소로 읽습니다(확신도 낮음~중간). 그 매도가 가장 뚜렷한 곳은 외국인이 판 코스피 두 종목이고, 비슷한 폭으로 내린 코스닥 몫은 외국인 매도로 설명되지 않습니다. 증권사 숫자가 뒤늦게 내려오면 이 읽기는 바뀝니다.

가격에 들어간 것과 오늘 처음 들어오는 것 — 선행 PER, 나스닥의 금요일 반등, 미국 고용

미국 중간선거 뒤 데이터센터 규제 우려와 서울 6일 장에 반영된 미국 5일 반도체 하락은 지난주 서울 가격에 반영돼 있습니다. 서울이 뉴욕보다 먼저 받은 AMD·퀄컴 실적도 마찬가지입니다.

선행 PER은 주가를 증권사들이 추정한 앞으로 열두 달 이익으로 나눈 배수(주가수익비율)입니다. 메리츠증권 집계로 코스피 선행 PER은 5일 장중 3.79배로, 2005년 집계 이래 가장 낮았습니다. 배수가 내려갔다는 것은 분자인 주가가 분모인 추정 이익보다 더 많이 내렸다는 뜻입니다. 다만 4일에서 5일 장중 사이 하루의 변화는 거의 주가 쪽 움직임입니다 — 증권사 추정은 하루 단위로 거의 바뀌지 않습니다. 그러니 이익 전망 하향은 증권사 숫자에 아직 주가만큼 들어가지 않았습니다.

오늘 서울 장에 처음 들어오는 것은 미국 6일(금) 장과 미국 10월 고용 발표입니다. 그날 나스닥은 1.09% 올랐습니다. 미국 10월 고용은 16만5천명 늘어 시장 예상(5만9천~6만5천명)을 크게 웃돌았습니다. 미 10년물 금리(미국 정부가 10년 만기로 돈을 빌리는 금리)는 전날보다 조금 오른 4.86% 안팎이었습니다(마감 확정치 아님). 이 셋은 이익 전망이 아니라 할인율과 위험 선호 쪽 재료입니다.

이번 주 일정 — 수출, 외국인 매도와 원화, 미국 물가에서 같은 질문을 다시 잰다

무엇을 보나

① 한국 11월 1~10일 수출(11일) — 이익 전망의 시험. 수출이 꺾이지 않았는데도 외국인 매도가 두 종목에 이어지면, 증권사 숫자와 주가의 차이가 위험 축소에서 벌어지고 있다는 읽기가 강해집니다. 수출이 꺾여 나오고 증권사들이 추정 이익을 내리기 시작하면, 지난주 가격에 이익 전망 하향이 먼저 반영됐다는 경로입니다. 다만 열흘 수출은 지금 나가는 물량이라, 앞으로의 칩 수요 걱정까지 재지는 못합니다.

② 외국인 순매도와 원/달러(매일 · 12일 옵션 만기·MSCI 정기 리뷰 전후 포함) — 위험 축소의 시험. 순매도가 줄고 원화가 6일의 약세를 되돌리면, 지난주 위험 축소는 한 주의 정리였다는 경로입니다. 순매도가 두 종목 밖으로 넓어지고 원화 약세가 이어지면, 외국 자금이 한국 주식 비중 자체를 줄이는 경로입니다. 옵션 만기 날은 이익 숫자와 무관한 거래가 늘 수 있습니다.

③ 미국 10월 소비자물가(10일 밤 → 서울 11일) — 할인율의 시험. 물가가 높게 나오면 12월 금리 인상 확률이 다시 오릅니다. 그러면 할인율(미래 이익을 오늘 가치로 바꿀 때 쓰는 금리)이 올라 이익 숫자와 무관하게 주가 배수를 낮추는 경로입니다. 낮게 나오면 이 경로가 약해집니다. 우리는 물가 숫자로 두 읽기를 가르지 않습니다. 물가가 높게 나와 할인율 경로가 커지면, 지난주 하락 가운데 위험 축소로 읽을 몫이 그만큼 줄어듭니다.

세 확인 지점에서 다시 재는 것은 같은 질문입니다. 지난주 격차는 이익 전망에서 났나, 위험 축소에서 났나. 지금 우리 읽기는 위험 축소입니다(확신도 낮음~중간). 증권사들이 두 종목의 이익 추정을 내리기 시작하면, 지난주 하락은 위험 축소가 아니라 이익 전망 하향이 가격에 먼저 반영된 것으로 다시 읽어야 합니다.